¿Cuándo llegará la nueva crisis financiera?. No lo sabemos. Sin embargo, de una cosa podemos estar seguros: si no aprendemos de esta crisis, otra, en el futuro próximo, pondrá de nuevo a la economía mundial sobre las rocas.
El FINANCIAL TIMES ha publicado varios trabajos sobre las lecciones de la crisis: Charles Goodhart de la London School of Economics y Avinash Persaud de Intelligence Capital ofrecieron una “propuesta sobre cómo evitar el próximo crash”(31 de Enero); Francisco González del BBVA debatió sobre “Lo que los bancos pueden aprender de esta crisis de crédito” (4 de Febrero); y Daniel Heller del Swiss Natiuonal Bank argumentó sobre las tres vías para reformar los bonus en el sector financiero (4 de Febrero).La esencia del argumento del Sr. Heller fue similar a mi propia contribución (“los reguladores deberían intervenir en el sueldo de los banqueros” (15 de Enero), pero sin la coerción regulatoria sobre las medidas.
De hecho, la gran cuestión es si las lecciones deben convertirse en regulación bancaria. Los oponentes optimistas de la regulación argumentan que los bancos han aprendido su lección y se comportarán más responsablemente en el futuro. Los oponentes pesimistas temen que los legisladores puedan crear una réplica de la Sarbanes-Oxley.La ley aprobada por el Congreso americano en 2002, después de Enron y otros escándalos, que dicen fue lo suficientemente mala, Los bancos podrían sufrir ahora algo peor.
“Duerman sobre ello” es mi réplica a los optimistas. A los pesimistas les digo: sí. el riesgo de la sobre regulación es real pero también lo es el de no hacer nada.
Dos características brillan en nuestro sistema financiero en las tres décadas pasadas: su habilidad para generar crisis y el desfase entre el riesgo público y la recompensa privada. Sobre la primera, es verdad que ninguna de las crisis financieras del periodo ha dañado gravemente la economía mundial, aunque algunas han devastado economías de países enteros. Pero es probablemente una cuestión de tiempo. ¿Qué sucedería ahora si la inflación americana estuviera fuera de control o si el apoyo extranjero oficial al dólar fuera retirado?.Una profunda y prolongada recesión sería probable, con consecuencias económicas y políticas devastadoras.
También es verdad, sobre la segunda característica, que el sector bancario es el receptor de ayudas públicas masivas, implícitas y explícitas: ha sido asegurado contra el riesgo de iliquidez; muchas de sus obligaciones parecen ser créditos contingentes contra el Estado; y los bancos centrales crean una curva de tipos creciente en cualquier lugar en que los bancos estén descapitalizados, ofreciendo con ello una transferencia directa a cualquier institución capaz de tomar prestado al tipo bajo y de prestar al alto.
Adicionalmente, las instituciones financieras sufren de problemas masivos de agencia-entre clientes e instituciones, accionistas y dirección y dirección y resto de empleados-.Todo ello está exacerbado por la dificultad de seguir la calidad de las transacciones hasta mucho después de que se hayan realizado.
Consideremos, por ejemplo, el proceso que ofreció los préstamos “subprime” a los inversores en vehículos de inversión especiales(SIVs).En medio de los prestamistas últimos y los tomadores de riesgo se encontraban los originadores de los préstanos, diseñadores y empaquetadores de activos asegurados, agencias de rating, comerciales vendedores , directivos de los bancos y SIVs y directivos de los fondos, de pensiones y otros. Dado el número de agentes y la cantidad de información asimétrica, resulta llamativo qué poco fracasó.
Sin embargo, grandes riesgo se han tomado, Los Estados Unidos parecen un “hedge fund” gigante. Los beneficios de las compañías financieras saltaron desde menos del 5% de todos los beneficios corporativos, después de impuestos, en 1982 al 41 por ciento en 2007, incluso aunque su participación en el valor añadido corporativo solo creció desde el 8% al 16%.Los márgenes de beneficios bancarios ha sido fuertes hasta muy recientemente. Ahora, al final, las ganancias por acción y los valores se han colapsado.
Pero ¿puede hacerse algo para contener la toma de riesgos que ello implica?.Para contestar,debemos distinguir entre controles “microprudenciales” sobre las instituciones y controles “macroprudenciales” sobre el sistema entero.
Sobre los primeros, el consenso de los reguladores parece ser que necesitamos ajustes al sistema existente. Ello podría incluir: mayor atención sobre el manejo de la liquidez tomando en cuentas los requisitos de capital de Basilea II; mayor prueba de los modelos de “valor en riesgo”; mayor transparencia en los negocios y mayor independencia de las agencias de rating de los emisores.
Argumentaré, sin embargo, que nada de esto representará una diferencia suficiente. Los reguladores deben prestar también atención a los incentivos-particularmente la estructura de pago- en el interior del negocio. También, adiconalmente, que los reguladores tendrían que adoptar un enfoque más serio que el que la mayoría adoptó en el pasado ciclo.
El punto crucial, sin embargo, afecta a la regulación macroprudencial. Como ha destacado William White del Bank for International Settlemnet, los bancos casi siempre entran en dificultades juntos. El ciclo más reciente de locura de préstamo, seguido de pánico y sobrereacción, es un ejemplo paradigmático.
Una respuesta sería elevar los requisitos de capital contracíclicamente, en respuesta al crecimiento del crédito, como los profesores Goodhart y Persaud sugirieron. Ellos también sugieren un ratio máximo variable del préstamo-valor del bien en las hipotecas. Mr White añade la necesidad de una política monetaria más estricta.
Todas ellas son ideas razonables.Sin embargo, como Mr White también destaca, las presiones contra “retirar el perolo del ponche justo después que la fiesta empieza”, en la frase famosa del antiguo gobernador de la Fed William McChesney, es formidable. Además de la inercia burocrática, tal acción está sujeta tanto a la incertidumbre inevitable sobre el peligro de las tendencias en curso como a la resistencia de los intereses privados. Todavía más, los reguladores están en peligro constante de perder de vista el bosque sistémico por los árboles institucionales. Añadiré a ello el simple hecho de que la libertad de la política monetaria americana se encuentra constreñida por la política monetaria y cambiaria de otros, notablemente de China.
Al final nos encontramos frente a un dilema. De un lado tenemos un sector financiero que ha demostrado capacidad para generar enormes crisis como consecuencia de los incentivos para tomar riesgos infravalorados. De otro, carecemos de la voluntad y capacidad para regularlo.
A pesar de todo no tenemos otra alternativa que intentarlo. Un sector financiero que genera enormes recompensas para los que están dentro y crisis repetidas para los cientos de millones de inocentes espectadores es, yo afirmo, políticamente inaceptable en el largo plazo. Los que quieran que prospere una globalización orientada por el mercado reconocerán que este es su talón de Aquiles. Una acción efectiva debe tomarse ahora, antes de que una crisis global mayor llegue.
MARTIN WOLF
martin.wolf@ft.com
Sources for charts: Smithers and Co; Thomson Datastream
Copyright The Financial Times Limited 2008
(Traducción de Guillermo Ruiz)
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